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同質性避險策略 – 1 個觀念轉變你對避險的看法 

近年來,全球化的潮流不僅改變了人們生活的方式,更促進各地金融環境的相互交流,藉由各大投資銀行的引介,人們甚至能投資來自世界各地的 (新) 金融商品,而隨著經濟環境成長,投資需求持續增加,投資人所需要的 (新) 金融商品種類日趨複雜,因此投資銀行無不持續創新研發出各式商品,以迎合投資人的需求。

本文即藉由討論投資銀行、券商的新金融商品發行流程與策略,提出一種新的商品發行與避險策略-同質性避險策略,藉由妥善規劃商品的風險分佈狀況,不僅能降低發行商的避險成本與風險,更能提高商品的條件吸引更多潛在投資人的注意。

商品發行流程與策略

發行商在決定發行某種商品型態時,其商品概念的初始化可能來自於市場需求端或資產配置端,市場需求端指的是根據市場需求或追隨其他熱賣商品所產生之商品概念,而資產配置端則是指根據發行商本身資產配置或風險暴露程度之需求,所產生之商品概念。

同質性避險策略 Hedging with Homogeneity - 商品設計 (發行) 流程圖

商品設計 (發行) 流程圖

當商品概念產生後,發行商即可根據實際的市場偏好、風險偏好與資產配置偏好,設計出可實際對外發行的商品。這些不同的偏好通常會造成商品定價上不同程度的變化,舉例來說,投資人一般會偏好具較高可能報酬或較低虧損機率之商品,而這將會反映在較高的定價上。

然而對發行商來說,若此商品所造成的風險暴露與資產配置恰好符合其偏好,則發行商會願意以較低的定價發行。大致上來說,發行商會根據願意承受的風險程度決定其商品定價與避險方式。

另一方面,就發行策略而言,可大略將發行商分為:市場領先者、市場追隨者與具創新能力的追隨者等三個種類。

無庸置疑的,市場領先者不僅能獲得最高的利潤,也因產品為自行設計所發行,其風險曝露與資產配置的影響也最小,然而欲成為市場領先者需具備相當的創新與資產管理能力。

相較之下,市場追隨者則是在市場領先者所發行的商品熱賣,確定市場偏好之後決定模仿發行相似商品,然而對市場追隨者而言,不僅需要提高商品條件以增加商品競爭力將使利潤受到壓縮,其風險曝露與資產配置的影響對發行商而言也可能不是最佳化的,但對剛起步或經驗尚淺的市場參與者來說,這卻是發展初期必經的過程。

為了獲得更高的利潤並降低風險,具創新能力的市場追隨者可藉由「同質性避險策略」的概念改變自身的市場定位,通過學習模仿其他商品的過程,將創新能力融入商品的設計之中,針對商品的風險分佈加以分析後,經由改變商品的風險分佈達到最適化,即可回饋部分的風險貼水反映在商品條件上。

藉此具創新能力的市場追隨者不僅能迎合市場偏好,更可妥善規劃風險曝露程度,並具有更強的市場競爭力。

同質性避險策略 Hedging with Homogeneity - 發行商種類、風險 / 利潤結構與發行時考量因素

發行商種類、風險 / 利潤結構與發行時考量因素

同質性避險策略 (Hedging with Homogeneity)[1]

同質性避險策略的概念來自:「以條件相似(同質性高)的商品避險參數進行避險,藉此降低發行商在極端狀況下可能面臨的風險」。

或許會有人認為,若單純從理論評價模型的定義來看,最合理的避險方式應是使用原商品條件所計算而得的避險參數進行避險,但是對於報酬型態不連續且具有相當大變動幅度的商品來說,當連結標的價格遊移於商品價格變化幅度相當大 (Gamma 風險大) 的區域時,可能會使得商品避險參數跳動過大,而發行商將面臨較大的風險。

然而,藉由分析商品的風險分佈狀況,可觀察出商品在各種市場情況下可能面臨的風險為何,其中在某些市場情況 (對於設計良好的商品而言,通常是鮮少發生的極端狀況) 下發行商會面臨較大的風險,而在其他市場情況下則可獲取較大的利益。

此時發行商若將可能獲取較大利益的情況之部分利益,轉換至可能面臨較大風險的情況作為貼補其虧損之可能,可將商品整體報酬型態「平滑化」,藉此雖然可能獲取之利益將會減少,但也可將極端狀況下可能遭受之虧損降低,就發行商之風險控管而言亦是較佳之作法。

舉例來說,假設商品 A 為發行商過去曾經發行之商品,其商品條件為每季觀察連結標的走勢是否符合條件,若符合條件則支付固定年息之報酬及本金予投資人,商品並在當季提前結束,若到期日連結標的之走勢仍然不符合條件,則按照到期報酬支付公式支付報酬及本金或轉換為等值之連結標的 (投資人遭受虧損時) 予投資人。

對於商品 A 而言,由於發行商曾經發行過此種商品,對於其風險分佈之狀況知之甚詳,若商品提前於前兩季到期時將可能使發行商遭致虧損,但若至到期日依然不符合商品提前結束條件,則發行商將有機會獲得較高之避險利得。

同質性避險策略 Hedging with Homogeneity - Payoff-Diagram

然而就風險曝露程度上而言,發行商或許無法接受極端狀況下可能遭致之虧損,並且就市場競爭與行銷推廣的角度來看,發行商甚至希望能部分提高商品之可能報酬,並降低投資人虧損本金之機會;對此,可思考將商品之報酬型態稍作改變,將提前到期「可能支付」之報酬轉換至期末支付予投資人 (商品 B),同時使用商品 A 之避險參數進行避險,藉此則可降低商品提前於前兩季到期時可能對發行商造成的虧損,並可增加商品到期尚未符合條件時的下檔保護。

如此一來,不僅可以減少投資人遭受虧損的機會與幅度,更可以增加發行商的期望獲利率。

結語

然而使用此種避險策略發行商必須具備相當之計量分析能力,需要先詳細分析商品之風險分佈狀況,根據風險分佈狀況規劃商品報酬型態,並就改變報酬型態後之商品再次進行詳細的風險分佈之分析,檢查規劃與調整之結果是否符合預期。

如此才可妥善使用條件相似 (同質性高) 的商品避險參數進行避險部位之調整,進一步以具創新能力的市場追隨者的身份創造能夠讓發行商與投資人獲致雙贏的 (新) 金融商品。

延伸閱讀 – 「衍生性商品風險管理 Derivatives Risk Management」。


[1] 作者於任職結構型商品交易員時,曾實際使用此策略設計商品,進而增加商品獲利率。

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